文 | 港股研究社
“没有成功的企业，只有时代的企业。”站在全球电器制造的尖端，海尔创始人张瑞敏很早之前就曾分享了这么一个观点。
时至今日，美的、海尔、格力等家电头部企业早已凭借规模、创新、品牌力等多方位优势成为全球电器赛道不可或缺的力量；同时，苏泊尔、石头科技等细分创意型玩家也在时代的变迁中找到属于自己的位置。
而当国产品牌重构全球家电产业格局的背景下，其实还有很多中尾部玩家仍在奋力转型谋得新生机。
日前湖北香江电器股份有限公司（以下简称“香江电器”）再度向港交所递交主板上市申请，试图通过资本市场实现从代工企业向自主品牌的转型跨越。
这家曾被冠以沃尔玛“代工厂”的家电制造商，曾在2021年创下14.8亿元的收入高峰，却在疫情后因代工依赖、客户集中度过高等问题陷入增长瓶颈。还一点的是期间公司连续两年（2022-2023年）位列中国厨房小家电出口前十。
此番转战港股，既是其八年上市长跑的延续，亦折射出中小型制造企业在全球化竞争与资本市场博弈中的生存困境——在行业智能化、绿色化转型的浪潮中，香江电器如何在代工模式的“舒适区”与自主品牌的“突围战”之间找到平衡？当东南亚建厂与智能化转型成为新叙事，资本市场又将如何评估其价值与风险？
香江电器最早可以溯源到90年代初成立的一家塑料制品公司，此次公司同样是以代工生产模式，经营气泡袋、化妆盒、镜子等包装类和塑胶类小型产品，主要聚焦家居用品行业。
海尔、美的等电器类企业崛起后，香江塑料开始慢慢转型到电器类家居赛道，并在2012年正式成立了香江电器。
据眼查APP资料，香江电器是一家专注于品质生活家居用品的研发、设计、生产与销售的企业，以ODM/OEM模式运营，主营产品涵盖电器类家居用品和非电器类家居用品两大类。
其中，贡献始终贡献了七成以上收入的电器类家居用品主要分为三大类，即电热类家电，如电烤炉、空气炸锅及电热水壶；电动类家电，如搅拌机、打蛋器及开罐器；电子类家电，如电子秤、加湿器及激光灯。
财报显示，从2021年-2023年，香江电器来自电器类家居用品的收入金额分别为11.27亿元、9.00亿元、9.32亿元总收入占比始终在76%-82%之间。
而花园水管等非电器类家居用品贡献了剩余18%-24%的收入。各报告期的销售金额分别为3.53亿元、1.97亿元、2.56亿元。
纵向对比公司的业绩可以发现，其问题是，业务量最大的电器类家居用品收入下滑很明显，而非电器类业务也始终未能撑起新的增长空间。
受电器类家居用品及非电器类家居用品整体销售降低影响，2021-2023年公司营收分别为14.8亿、10.97亿、11.88亿元，呈现"V型"波动，这与当时海外囤货潮消退直接相关。据招股书介绍，香江电器的九成以上收入来自北美洲及欧洲地区，其余不足8%的收入来自大洋洲、南美洲、非洲，以及亚种等地区。
直到去年其营收才进一步修复到15.02亿元，并刷新历史新高。
相较而言，公司在市场扩张成效微弱之时，经营效率表现得更可圈可点一些。公司年内溢利由2021年的7180.2万元逐年扩张到2023年的1.21亿元、2024年的1.40亿元。
虽说2020年开始传统电器制造业不可避免的受到了一定影响，但是这个时候也是产业结构性机遇泛滥的时期，全球厨房小家电市场正经历“高端化”与“场景化”双重变革。
不少类似于苏泊尔、小熊电器等新秀凭借创意产品以及多样的线上营销方式、营销渠道实现逆市大增，完成消费者品牌心智的建立；包括美的、海信等老牌玩家也纷纷加码品牌智能化、高端化，并成功实现了规模的持续扩张、全球品牌知名度的树立。
因此，进一步细究香江电器的业务结构可以发现公司此前经营规模的增长困境主要是其存在三重较为明显的内在矛盾：
矛盾一是客户集中度过高。公司前五大客户贡献收入占比从2021年62.4%攀升至2024年上半年的74.9%，其中据闻是公司第一大客户的沃尔玛与Telebrands两家占比超49%。
这种深度绑定虽带来短期订单稳定，但也导致议价能力削弱——2023年电热类产品均价同比下降3.2%，而同期铜材成本上涨12%。
矛盾二从根本来说其实是存在因果关联的，公司的重点依旧集中在生产。虽然此前早已开始培育“Weighmax威麦丝”、“Accuteck”、“Aigoli艾格丽”自主品牌（OBM），但核心仍然是OEM（代工）和ODM（包含设计的深度代工）两种代工模式。
2021-2023年，公司来自ODM/OEM业务的收入分别占到总收入的93.7%、94.4%、95.8%、96.3%。这意味着其OBM业务收入占比已从2019年的4.56%萎缩至2024年上半年的3.7%，自有品牌面临着从国内电商平台褪去的困境。
对应公司整体毛利率分别为17.5%、20.4%、24.1%。而据东方财富网数据，同一时期，同行可比公司如小熊电器毛利率分别为32.78%、36.45%、36.61%，北鼎股份的毛利率分别为49.45%、48.74%、50.75%，均要明显高于当期香江电器毛利率表现，这些也明显暴露了公司代工模式的利润天花板。
针对香江电器的困境，资深产业经济观察家梁振鹏认为，香江电器没有品牌溢价，只有加工环节的利润，赚取的是整个家电生产制造产业链最末端制造业的利润。另外，加工环节的报价很透明，通常ODM、OEM代工模式下的毛利率不会超过10%，在这种情况下，毛利率较低是比较正常的。
矛盾点三，则是公司研发投入滞后：近三年研发费用率始终低于3%，不足行业均值的一半。其专利库中90%为实用新型专利，核心技术创新乏力。这种"重制造轻研发"的路径依赖，即便公司上市成功投资者也不可避免的会担忧公司在智能家居浪潮中的生存空间。
对于这些问题，其实企业本身也看得很明白。因此面对智能化趋势，香江电器在招股书中提出“技术升级”战略，计划募资用于研发中心建设。
只是，接下来要补好技术这条必要路线，香江电器要下的功夫不少。数据显示，公司当的发明专利数量仅有个位数，且研发团队规模也在收缩。
面对自主品牌较低的市场竞争力，香江电器在招股书中提出了包括引进新品牌以增强OBM业务，探索投资及收购具有增长潜力的现有品牌的机会等未来的策略。
公司目标为收购集中在欧美市场提供生活家居用品的品牌拥有商，如电热水壶、空气炸锅、慢炖锅等。
另外，过去几年与互联网电商应运而生的各类新型营销方式，绝对是成功撑起创意小家电市场高增速的核心原因。为此，香江电器也在尝试以渠道变革的破局。
在传统代工渠道之外，香江电器正探索跨境电商与线下体验店模式。尽管目前其线上渠道占比仍不足10%，但2024年其OBM业务通过亚马逊等平台实现了增长。
值得注意的是，虽然劣势不少，但是随着国内市场竞争的加剧，海外市场成为国产小家电品牌新的主流增长点，香江电器在这一点上确实更有优势。
但另一方面目前全球关税政策存在不确定性，香江电器如果走赴欧美等海外国家建厂代工，一定承兑上能规避贸易壁垒并降低成本，但其中的成本可想而言；如果依旧借助"第三方转口贸易"，那么随着监管趋严，可能公司还将面临更大的经营压力。
2025年的香江电器自主之路已经十分至关重要了，而上市则是很好的助推之选。